购买国债是否等于QE？美国经验谈 建投宏观·周君

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　　一则，买卖国债是一种常见的货币投放机制，属于常规流动性管理工具。买卖国债在1990s便已经在中国货币政策工具箱中。

　　二则，QE不是简单购买国债，而是在特殊时期（金融危机或疫情冲击），央行非常规购买资产，达到非常规政策目的。

　　①或非常规模购买国债，投放足量流动性从而防止流动性枯竭带来的市场波动；

　　②或非正常期限国债购买，通过扭转操作阶段性扭曲利率体系从而帮助实体部门修复资产负债表；

　　③或购买非常规资产（例如信用债，甚至是股票ETF），稳定市场定价体系，防止负向螺旋。

　　美联储购买国债是一种常规货币政策工具。然而面对历史罕见的08年全球金融危机，美联储启动QE（量化宽松），也就是所谓“无限制购买”。

　　QE目的是不惜投放过量流动性从而将足够的国家信用注入到市场，维持金融和资本市场稳定。

　　客观效果是QE带来了持续低利率，这也是2009年~2019年全球宏观经济的底色。

　　回顾美国QE，QE过程中美联储购买大量国债。难免引发市场困惑——购买国债是否等同于QE，是否意味着利率持续走低？

　　恰逢2024年中国央行启动购买国债，未来买卖国债将逐渐成为常规的货币政策工具。面对购买国债是否等同于QE这一市场困惑？

　　：QE1美联储主要购买的是MBS和机构债（MBS 1.25万亿美元，机构债0.175万亿美元）。

　　：直接政策效果上，QE1期间国债利率先下后上。最终政策效果方面，美国经济增速和PCE增速有所复苏，但是CPI增速持续走低、失业率持续走高。

　　：由于经济开始复苏，美联储在2010年3月退出QE1。QE1退出后，美国经济复苏势头被遏制。

　　QE1以后尽管经济恢复增长，但增长势头乏力，2010年8月伯南克重启QE。2010年11月4日，美联储宣布了第二次量化宽松（QE2）。2011年9月21日，美联储退出QE2，启动OT（逆转操作）。

　　。美联储决定购买6000亿美元的长期国债（QE1是3000亿），以750亿美元每月的速度购买，至2011年6月30日结束，持续时间8个月。

　　：OT操作中美联储维持联邦基金利率在0-0.25%的区间不变， 2012年6月底之前购买4000亿美元6年期到30年期国债，并在同期出售相同规模的三年期或更短期的国债，市场称之为“扭转操作”（OT）。

　　：“扭转操作”不向市场注入过度的增量流动性，而是卖短期国债、买长期国债，通过在公开市场上改变长短期国债相对供给的方式，在维持短期政策利率不变的背景下，压低长端利率，引导银行贷款利率和住房抵押贷款利率下行，鼓励消费者和企业借钱、增加支出以刺激经济增长。

　　：“扭转操作”并不会向市场提供增量流动性，避免了QE滥发美元的副作用，被认为是QE的一种替代方案。直接政策效果上，QE2和扭转操作期间，国债利率和长期抵押贷款利率先上后下。政策对经济数据的影响方面，QE2和扭转操作初期美国经济增速时而转负，通胀数据先下后上，失业率持续下行。

　　由于失业率高达8%，伯南克还做了三点宣示：（1）不实现就业目标就不会退出QE；（2）就业目标优先于通胀目标；（3）不但要遏制经济收缩而且要刺激经济增长。

　　最终政策效果评估方面，美国经济增速有时转负但大体正增，通胀数据维持下行趋势，失业率持续下行。

　　由于无限量QE在速度、深度、广度方面都超越次贷危机后的QE，因此美国市场流动性紧张被迅速缓解。

　　无限量QE期间，国债利率和长期抵押贷款利率在政策初期下行明显，在QE即将退出时利率开始上行。

　　最终政策效果评估方面，美国经济增速和失业率除了在疫情初期走弱外，政策发力后迅速得到控制并回暖。

　　美联储退出无限量QE的路径是先形成市场预期，再实际上逐步减少购债（Taper），最后加息并缩表。

　　2021年3月25日，时任美联储主席鲍威尔在接受NPR采访时表示，随着经济复苏和目标取得实质性进展，将逐步减少购买美国国债和MBS。

　　2022年3月16日，美联储宣布加息25BP，将联邦基金利率目标区间升至0.25-0.5%，并计划从5月开始逐步缩减资产负债表。

　　特朗普政府上诉审理过程中，判决结果和关税新闻带来的不确定性仍将对市场带来波动。

　　若特朗普政府援引其他法律继续征收关税，在这些法律条款的选择以及关税征收的范围和时间上仍然存在不确定性，例如1974年《贸易法》122条款授权特朗普政府可以迅速对全球征税10%的关税，但在150天后，关税的存续仍然存在不确定性。